Speech by Governor Waller on the economic outlook

ดังที่คุณทราบ ในเดือนกันยายน คณะกรรมการตลาดกลางเปิด (FOMC) ลงมติให้ขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายของเรา 25 จุดพื้นฐานเป็น 3.75 เปอร์เซ็นต์เป็น 4 เปอร์เซ็นต์ หลังจากเก้าเดือนที่เราคงอัตราดอกเบี้ยไว้ เมื่อนโยบายการเงินเปลี่ยนแปลงไปเช่นนี้ คำถามหนึ่งที่คนส่วนใหญ่มักถามคือ อะไรจะเกิดขึ้นต่อไป? และฉันสัญญาว่าฉันจะพยายามตอบคำถามนั้นให้ดีที่สุดในวันนี้ แต่ก่อนอื่น ฉันจะตอบคำถามอื่นที่เกิดจากการเปลี่ยนแปลงนโยบายนี้ ซึ่งก็คือ อะไรเปลี่ยนแปลงไป มีหลักฐานใหม่หรือความคิดของฉันเกี่ยวกับเศรษฐกิจเปลี่ยนไปหรือไม่? ปรากฎว่าคำตอบสำหรับคำถามที่สองนี้มีส่วนเกี่ยวข้องอย่างมากกับคำถามแรก—เกี่ยวกับทิศทางของนโยบายจากที่นี่

ฉันได้กล่าวไปแล้วว่าการเพิ่มขึ้นของอัตราเงินของรัฐบาลกลางเมื่อเดือนที่แล้วเกิดขึ้นหลังจากเก้าเดือนที่รักษาระดับไว้ได้ เมื่อฉันถามว่า “มีอะไรเปลี่ยนแปลงไปบ้าง” เห็นได้ชัดว่าฉันถามว่ามีอะไรเปลี่ยนแปลงไปในช่วงเจ็ดสัปดาห์ระหว่างวันที่ 29 กรกฎาคม เมื่อ FOMC ลงมติให้คงอัตราดอกเบี้ยไว้ และในวันที่ 16 กันยายน เมื่อเราขึ้นอัตราดอกเบี้ย แต่ฉันยังถามเกี่ยวกับสิ่งที่เปลี่ยนแปลงไปจากครึ่งหลังของปี 2025 เมื่อ FOMC ลดอัตราคะแนนพื้นฐาน 75 คะแนนในการประชุมสามครั้งติดต่อกัน แม้ว่าบางคนอาจดูเหมือนนโยบายการเงินเปลี่ยนแปลงไปเล็กน้อยหรือมีจุดข้อมูลหนึ่งหรือสองจุด แต่ในกรณีของฉัน การตัดสินใจเมื่อเดือนที่แล้วเป็นจุดสุดยอดของปัจจัยที่พัฒนาขึ้นในปีที่ผ่านมา และฉันต้องการอธิบายสิ่งเหล่านั้น

เมื่อ FOMC ปรับลดอัตราตั้งแต่เดือนกันยายนถึงธันวาคม 2025 เราก็ทำเช่นนั้นโดยอัตราเงินเฟ้อค่อนข้างใกล้เคียงกับเป้าหมาย 2 เปอร์เซ็นต์ของเรา หลังจากคำนึงถึงผลกระทบด้านภาษีที่การวิจัยพบว่าผ่านการวัดอัตราเงินเฟ้อ ในเวลาเดียวกัน มีหลักฐานสำคัญที่บ่งชี้ว่าตลาดแรงงานกำลังอ่อนตัวลง โดยมีการว่างงานเพิ่มขึ้นในช่วง 8 เดือนแรกของปี และมีการสร้างงานต่ำมาก แม้ว่าภาพจะคมชัดน้อยลงหลังจากข้อมูลของทางการถูกขัดจังหวะเนื่องจากการปิดตัวของรัฐบาลซึ่งเริ่มในวันที่ 1 ตุลาคม แต่ข้อมูลอื่นๆ สนับสนุนมุมมองว่าความสมดุลของความเสี่ยงต่อเป้าหมายการจ้างงานของ FOMC และเป้าหมายเงินเฟ้อดูเหมือนจะเบี่ยงเบนไปจากการจ้างงานอย่างชัดเจน ผมมองว่าการปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายในปีที่แล้วเพื่อเป็นประกันการชะลอตัวของเศรษฐกิจ

แต่แล้วในช่วงครึ่งแรกของปีนี้ ตลาดแรงงานดูเหมือนจะทรงตัว ในขณะที่ความคืบหน้าด้านอัตราเงินเฟ้อหยุดชะงักเนื่องจากส่วนหนึ่งจากความขัดแย้งในตะวันออกกลางที่ผลักดันราคาพลังงานให้สูงมาก ผมไม่สนับสนุนการเปลี่ยนแปลงอัตราดอกเบี้ยนโยบายในช่วงฤดูใบไม้ผลิและฤดูร้อนด้วยความหวังว่าความขัดแย้งจะยุติในไม่ช้า และราคาน้ำมันที่พุ่งสูงขึ้นจะไม่ส่งผลกระทบที่ยั่งยืนต่ออัตราเงินเฟ้อ และมีสัญญาณของอัตราเงินเฟ้อที่ผ่อนคลายลงบ้าง แม้ว่าอัตราเงินเฟ้อทั่วไปจะพิจารณาจากราคาน้ำมันและสถานการณ์ความขัดแย้งในตะวันออกกลาง อัตราเงินเฟ้อรายจ่ายเพื่อการบริโภคส่วนบุคคลหลัก (PCE) ซึ่งรวมถึงราคาอาหารและพลังงานที่ผันผวน ปานกลางอยู่ที่ร้อยละ 0.1 ในเดือนมิถุนายน และประมาณการเบื้องต้นที่ร้อยละ 0.2 ในเดือนกรกฎาคม ต่อมาแก้ไขเป็นร้อยละ 0.1

แต่พลังอื่นๆ กำลังบ่อนทำลายศรัทธาของฉันในความก้าวหน้านี้ ประการแรก ความหวังในการยุติความขัดแย้งในตะวันออกกลางอย่างรวดเร็วนั้นจางหายไป และผู้เชี่ยวชาญเตือนว่าสินค้าคงคลังที่ต่ำและโครงสร้างพื้นฐานที่เสียหายอาจทำให้ราคาน้ำมันอยู่ในระดับสูงได้จนถึงปี 2570 ประการที่สอง หลักฐานที่แสดงให้เห็นว่าการสร้างปัญญาประดิษฐ์ได้ผลักดันราคาผู้บริโภคที่มีเทคโนโลยีสูงอย่างมีนัยสำคัญ และการคาดการณ์สำหรับขนาดของการสร้างนั้นก็เพิ่มขึ้นเป็นบอลลูน ประการที่สาม ความขัดแย้งทางการค้าที่ดำเนินไปอย่างต่อเนื่องคุกคามอัตราภาษีใหม่ที่อาจสร้างแรงกดดันต่ออัตราเงินเฟ้ออีกครั้ง ในกรณีส่วนใหญ่ สิ่งเหล่านี้คือแรงผลักดันที่ชัดเจนมากขึ้นเมื่อเวลาผ่านไป ส่งผลให้มีความคืบหน้าไปสู่อัตราเงินเฟ้อ 2 เปอร์เซ็นต์อย่างรวดเร็ว เมื่อการอ่านค่าเงินเฟ้อครั้งแรกในเดือนสิงหาคมเริ่มร้อนแรงก่อนการประชุม FOMC ในเดือนกันยายน ก็เป็นไปไม่ได้ที่จะปฏิเสธว่าอัตราเงินเฟ้อยังสูงเกินไปและไม่คืบหน้าไปสู่เป้าหมายของเราเพียงพอ

แม้ว่าบางคนแนะนำว่านโยบายการเงินมีการเปลี่ยนแปลงในเดือนกันยายนโดยอิงตามจุดข้อมูลเดียวของอัตราเงินเฟ้อดัชนีราคาผู้บริโภคในเดือนสิงหาคม แต่ฉันหวังว่าตอนนี้จะเห็นได้ชัดว่านี่ไม่ใช่กรณีของฉัน แต่กลับกลายเป็นหลักฐานที่เด่นชัดในช่วงหลายเดือนมานี้ว่าความเสี่ยงสำหรับนโยบายการเงินได้เปลี่ยนไป ซึ่งสะท้อนถึงตลาดแรงงานที่เข้มแข็งขึ้นและแรงกดดันด้านเงินเฟ้อที่ยังคงมีอยู่อย่างต่อเนื่อง สำหรับฉัน สิ่งนี้นำไปสู่การตัดสินว่าการกำหนดนโยบายที่ FOMC คงไว้ตั้งแต่เดือนธันวาคม 2568 ถึงเดือนกันยายนของปีนี้จะไม่เพียงพอที่จะคืนอัตราเงินเฟ้อให้อยู่ที่ร้อยละ 2 ได้ทันเวลา การตัดสินใจของฉันที่จะเปลี่ยนจุดยืนของนโยบายเกิดขึ้นเมื่อเวลาผ่านไป เพราะไม่ใช่เรื่องที่ฉันจะมองข้ามไป ด้วยหลักฐานที่บ่งชี้ว่ากิจกรรมทางเศรษฐกิจกำลังแข็งแกร่งขึ้นในช่วงครึ่งหลังของปีนี้ ฉันไม่ได้กังวลมากนักว่านโยบายการเงินที่เข้มงวดขึ้นอาจเป็นอันตรายต่อการชะลอตัวของเศรษฐกิจ แต่ฉันกังวลว่าอัตราเงินเฟ้อที่เร่งขึ้นเมื่อเร็วๆ นี้—หลังจากที่อัตราเงินเฟ้อดังกล่าวจะสูงกว่าเป้าหมายของ FOMC ในอีกห้าปีครึ่ง—จะทำให้ผู้บริโภค นักลงทุน และธุรกิจกำหนดราคาต้องทบทวนความคาดหวังเกี่ยวกับอัตราเงินเฟ้อในอนาคต

จากข้อมูลสำคัญบางส่วนที่เผยแพร่เมื่อสัปดาห์ที่แล้ว ผมมองว่าเศรษฐกิจอยู่ในตำแหน่งเดียวกับที่จัดการประชุม FOMC เมื่อเดือนกันยายน แม้ว่าจำนวนตำแหน่งงานโดยรวมจะลดลง แต่รายงานการจ้างงานระบุว่าตลาดแรงงานยังคงแข็งแกร่งและมีเสถียรภาพในเดือนกันยายน อัตราการว่างงานยังคงค่อนข้างต่ำและใกล้กับค่ามัธยฐานของการคาดการณ์ของผู้กำหนดนโยบายในระดับระยะยาว ในขณะที่กำไรจากเงินเดือนยังอยู่ในช่วงประมาณการจุดคุ้มทุนเพื่อรักษาอัตราการว่างงานให้คงที่ ข้อมูลเงินเฟ้อเดือนสิงหาคม ซึ่งรวมถึงการแก้ไขวิธีการของรัฐบาล แสดงให้เห็นอัตราเงินเฟ้อ PCE หลักรายเดือนที่ร้อยละ 0.25 และการเปลี่ยนแปลงในช่วง 12 เดือนที่ร้อยละ 3 เมื่อดูประวัติของอัตราเงินเฟ้อพื้นฐานในช่วง 12 เดือนนั้น อยู่ระหว่างประมาณร้อยละ 2.5 ถึงร้อยละ 3.0 นับตั้งแต่ฤดูใบไม้ผลิปี 2567 ซึ่งสูงกว่าที่เราต้องการอย่างเห็นได้ชัด สูงกว่าเป้าหมายของเรา และไม่แสดงความก้าวหน้าที่เพียงพอ โดยรวมแล้ว ข้อมูลใหม่ตอกย้ำมุมมองของฉันว่าตลาดแรงงานมีเสถียรภาพและอัตราเงินเฟ้อสูงเกินไป อย่างน้อยในระยะสั้น นโยบายจะมุ่งเน้นไปที่ด้านเงินเฟ้อตามคำสั่งของเรา

สำหรับคำพูดที่เหลือ ฉันต้องการหารือถึงวิธีเฉพาะในการสื่อสารจุดยืนในอนาคตของนโยบายการเงินที่มีลักษณะคล้ายแนวทางล่วงหน้า แต่ไม่ใช่แนวทางล่วงหน้า ผมขออธิบายสิ่งที่ฉันมีในใจด้วยตัวอย่าง

สมมติว่าผู้ลงคะแนนเสียงของ FOMC ส่วนใหญ่ตัดสินใจว่านโยบายจำเป็นต้องเข้มงวดมากขึ้น และเป็นที่ชัดเจนว่าสาธารณชนมีแนวโน้มที่จะเข้มงวดขึ้นบ้าง สิ่งที่ทั้งผู้กำหนดนโยบายและตลาดต้องกำหนดคือจำนวนการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยและอัตราการขึ้นอัตราดอกเบี้ย ผู้กำหนดนโยบายแต่ละรายจะคิดถึงเส้นทางนโยบายที่เหมาะสมของตนที่คาดการณ์ไว้ เพื่อช่วยขับเคลื่อนเศรษฐกิจไปสู่อำนาจสองประการของเฟด ตลาดประเมินสิ่งที่ผู้ลงคะแนนเสียงของ FOMC เชื่อว่าเป็นแนวทางที่เหมาะสมของนโยบายเพื่อช่วยพวกเขาในการกำหนดราคาสินทรัพย์ต่างๆ

แล้วผู้กำหนดนโยบายจะสื่อสารเส้นทางนโยบายที่คาดหวังไปยังตลาดได้อย่างไร มีหลายตัวเลือก เพื่ออธิบาย สมมติว่าจำนวนการปรับขึ้นที่ผู้กำหนดนโยบายคำนึงถึงคือการปรับขึ้น 25 คะแนนพื้นฐาน 3 ครั้ง เพื่อที่พวกเขาคาดการณ์ว่านโยบายจะสูงขึ้น 75 คะแนนจากปัจจุบันในท้ายที่สุด

ประการแรก ผู้กำหนดนโยบายไม่สามารถเลือกที่จะไม่พูดอะไรเกี่ยวกับเส้นทางที่คาดหวังของอัตราดอกเบี้ยนโยบายได้ แต่แนวทางดังกล่าวอาจทำให้ตลาดประหลาดใจและสร้างความผันผวนได้ ในกรณีที่ร้ายแรง หากไม่มีข้อมูลเพิ่มเติม พวกเขาอาจตั้งราคาเป็นศูนย์หรืออาจเพิ่มขึ้นห้าครั้งในการประชุมครั้งต่อๆ ไป ประเด็นก็คือ หากมีการปรับขึ้นราคาน้อยเกินไปหรือมากเกินไป การเปลี่ยนแปลงในสภาวะทางการเงินจะส่งผลต่อกิจกรรมทางเศรษฐกิจน้อยหรือมากเกินไป

ประการที่สอง ผู้กำหนดนโยบายสามารถใช้แนวทางล่วงหน้าในรูปแบบที่แข็งแกร่ง และสื่อสารถึงการสนับสนุนของพวกเขาในการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบาย เช่น การประชุมครั้งอื่นๆ ด้วยคะแนนพื้นฐาน 25 คะแนน จนกว่าจะมีการประกาศใช้คะแนนพื้นฐานทั้งหมด 75 คะแนนที่มีมูลค่าการปรับขึ้น ตลาดจะตอบสนองด้วยการกำหนดราคาที่เพิ่มขึ้น 75 จุดในการประชุมห้าครั้ง แม้ว่าวิธีนี้จะขจัดความไม่แน่นอนเกี่ยวกับเส้นทางนโยบายในอนาคต แต่ก็มองข้ามความเป็นไปได้ที่ข้อมูลขาเข้าจะแนะนำให้ดำเนินการเร็วขึ้นหรือช้าลง หรือเพิ่มขึ้นมากกว่าหรือน้อยกว่า 75 คะแนนพื้นฐาน แท้จริงแล้ว การล็อคเส้นทางนโยบายไว้เป็นเวลานานเช่นนี้ไม่น่าจะนำไปสู่ผลลัพธ์ที่ดีได้ เนื่องจากความไม่แน่นอนว่าเศรษฐกิจจะพัฒนาไปอย่างไรเมื่อเวลาผ่านไป

ในที่สุด มีบางอย่างระหว่างสองแนวทางนี้ที่ฉันจะเรียกว่าตัวเลือกการส่งสัญญาณ สิ่งที่ฉันมีอยู่ในใจก็คือ ผู้กำหนดนโยบายสามารถส่งสัญญาณว่าอัตราดอกเบี้ยนโยบายมีแนวโน้มที่จะขึ้น 75 จุดในช่วงเวลาหนึ่ง เช่น ในอีก 6 เดือนข้างหน้า อย่างไรก็ตาม ผู้กำหนดนโยบายไม่ได้บอกว่าการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยจะเป็นอย่างไร หรือการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยจะมากเพียงใด และเราสามารถเน้นย้ำว่าแนวทางนโยบายการเงินไม่ได้ถูกกำหนดไว้ล่วงหน้า และจะขึ้นอยู่กับข้อมูลที่เข้ามาและผลกระทบต่อเป้าหมายแบบสองอาณัติของเรา แนวทางนี้ให้ข้อมูลบางอย่างเกี่ยวกับอัตราสุดท้ายที่จะเป็นหลังจากการเดินป่า แต่ช่วยให้ก้าวและขนาดของการปรับขึ้นอัตราจะขึ้นอยู่กับข้อมูล พูดง่ายๆ ก็คือ ผู้กำหนดนโยบายสามารถส่งสัญญาณว่าพวกเขามีแนวโน้มที่จะมุ่งหน้าไปในทิศทางใด โดยยอมรับว่าไม่มีจุดหมายปลายทางที่แน่นอน ยกเว้นความสำเร็จด้านเสถียรภาพด้านราคาและการจ้างงานสูงสุด

ฉันเห็นว่าการสื่อสารของผู้กำหนดนโยบายของ Federal Reserve เหมาะสมกับแนวทางสุดท้ายนี้ ทั้งในคำพูดสาธารณะและการยื่นประมาณการเศรษฐกิจรายไตรมาส สรุปการคาดการณ์ทางเศรษฐกิจ (SEP) กำลังทำหน้าที่ส่งสัญญาณดังกล่าวสำหรับผู้กำหนดนโยบาย การคาดการณ์ที่ส่งมาในการประชุมเดือนกันยายนแสดงให้เห็นว่าผู้เข้าร่วม FOMC ส่วนใหญ่เชื่อว่าจะเหมาะสมที่จะขึ้นอัตราอย่างน้อยอีกครั้งในปีนี้ ผู้เข้าร่วม 16 คนจากทั้งหมด 18 คนที่ส่งจุดต่างๆ คาดว่าจะมีการปรับขึ้นอีกอย่างน้อยหนึ่งครั้งในระหว่างการประชุมที่เหลืออีก 2 ครั้งในปีนี้ สี่ใน 16 ดังกล่าวคาดว่าจะมีการเพิ่มขึ้นอีกสองครั้ง การอ่านจุดต่างๆ สำหรับทั้งปี 2570 อาจมีความซับซ้อนเล็กน้อย เนื่องจากอาจสะท้อนถึงการขึ้นราคาในช่วงต้นปีแล้วจึงปรับลดในปลายปีนี้ แต่ผู้เข้าร่วม 8 รายคาดว่าอัตราจะสูงขึ้น 50 จุด ณ สิ้นปี 2570 มากกว่าที่เป็นอยู่ในปัจจุบัน

ระหว่าง SEP กับการกล่าวสุนทรพจน์เกี่ยวกับแนวโน้มของผู้กำหนดนโยบายที่ครอบคลุมการตีความข้อมูลทางเศรษฐกิจเพิ่มเติม ตลาดตีความว่าคณะกรรมการมีแนวโน้มที่จะขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบาย 50 จุดพื้นฐานในอีกไม่กี่เดือนข้างหน้า ตามราคาในตลาดซื้อขายล่วงหน้าสำหรับอัตราเงินกองทุนของรัฐบาลกลาง ณ เมื่อวาน ผู้ค้าเห็นว่ามีโอกาส 85 เปอร์เซ็นต์ที่จะขึ้นราคาอย่างน้อยหนึ่งครั้งก่อนสิ้นสุดการประชุม FOMC ในเดือนธันวาคม และมีโอกาสเกือบ 20 เปอร์เซ็นต์ที่จะขึ้นสองครั้ง และภายในการประชุมเดือนมีนาคม 2570 ตลาดมองเห็นโอกาสเกือบ 80 เปอร์เซ็นต์ที่จะขึ้นราคาอย่างน้อยสองครั้ง และโอกาส 33 เปอร์เซ็นต์ที่จะขึ้นราคาสามครั้งขึ้นไป การส่งสัญญาณนี้ช่วยยึดเส้นทางของอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น แต่ให้ความยืดหยุ่นในการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยตามข้อมูลที่เข้ามา

หากข้อมูลทางเศรษฐกิจยังคงเข้ามาตามที่คาดไว้ ฉันคาดว่าจะมีการปรับขึ้นเพิ่มเติมเพื่อรองรับอัตราเงินเฟ้อที่กลับมาสู่เป้าหมาย 2 เปอร์เซ็นต์ของเราได้เร็วขึ้น แต่มีความยืดหยุ่นบางประการว่าการเดินป่าเหล่านั้นจะเกิดขึ้นเมื่อใด การเดินป่าไม่จำเป็นต้องเกิดขึ้นในการประชุมติดต่อกัน แต่ควรเกิดขึ้นในระยะเวลาที่ยอมรับได้

ฉันคิดว่าฉันจะหยุดที่นี่เพื่อให้แน่ใจว่ามีเวลาเพียงพอสำหรับการสนทนาของเรา