Arthur Hayes ให้เหตุผลว่าขาถัดไปของวงจร crypto จะไม่ถูกขับเคลื่อนโดยหัวข้อข่าวหลักไปสู่การผ่อนคลายเชิงปริมาณ แต่โดยเวอร์ชัน “ซ่อนตัว” ที่ดำเนินการผ่าน Standing Repo Facility (SRF) ของธนาคารกลางสหรัฐ ในบทความใหม่ชื่อ “Hallelujah” ซึ่งตีพิมพ์เมื่อวันที่ 4 พฤศจิกายน 2025 อดีต CEO ของ BitMEX ได้กล่าวถึงกรณีที่ขับเคลื่อนด้วยงบดุลว่า การขาดดุลทางการคลังของสหรัฐฯ อย่างต่อเนื่อง ความต้องการกองทุนเฮดจ์ฟันด์สำหรับคลังที่ได้รับการสนับสนุนทางการเงินผ่าน repo และความต้องการของ Fed ในการควบคุมความเครียดในการระดมทุนจะแปลไปสู่สภาพคล่องของเงินดอลลาร์ที่เพิ่มขึ้น ซึ่งท้ายที่สุดแล้ว “จะผลักดันราคาของ Bitcoin และ cryptos อื่น ๆ” ในขณะที่เขาวางกรอบกลไกหลัก: “หนี้ที่รัฐบาลออกทำให้ปริมาณเงินเพิ่มขึ้น”
ห่วงโซ่ตรรกะของ Hayes เริ่มต้นด้วยการสังเกตสิ่งจูงใจทางการเมืองและเลขคณิตของการคลังสาธารณะ รัฐบาลสามารถจัดหาเงินทุนให้กับการใช้จ่ายด้วย “เงินออมหรือหนี้สิน” และในความเห็นของเขา เจ้าหน้าที่ที่ได้รับการเลือกตั้ง “จะสนับสนุนการกู้ยืมจากอนาคตเพื่อรับการเลือกตั้งใหม่ในปัจจุบัน” สำหรับสหรัฐอเมริกา เขายืนยันว่าวิถีถูกกำหนดไว้แล้ว: “ต่อไปนี้เป็นประมาณการจากนายธนาคาร TBTF และหน่วยงานรัฐบาลของสหรัฐอเมริกาบางแห่ง ดังที่คุณเห็น การประมาณการนี้มีไว้สำหรับการขาดดุล ~ 2 ล้านล้านดอลลาร์ที่ได้รับทุนสนับสนุนจากการกู้ยืม ~ 2 ล้านล้านดอลลาร์” ในแบบจำลองของเขา เมื่อเรายอมรับว่า “การขาดดุลของรัฐบาลกลางรายปี = จำนวนหนี้ที่ออกโดยกระทรวงการคลังรายปี” คำถามสำคัญต่อไปคือใครเป็นผู้ซื้อหนี้นั้นจริงๆ และมาจากแหล่งเงินทุนใด
QE ชิงทรัพย์ของ Fed จะ “ปั๊ม Crypto”
เขาไล่ธนาคารกลางต่างประเทศในฐานะผู้ซื้อส่วนเพิ่มที่เชื่อถือได้ หลังจากที่สหรัฐฯ คว่ำบาตรและตรึงทุนสำรองรัสเซียในปี 2022 “หาก Pax Americana เต็มใจที่จะขโมยเงินของรัสเซีย… ก็ไม่มีเจ้าของคลังชาวต่างชาติคนใดจะปลอดภัยเลย” เขาเขียนโดยสรุปว่าผู้จัดการทุนสำรอง “อยากจะซื้อทองคำมากกว่าคลัง” นอกจากนี้ เขายังมองข้ามความสามารถของภาคครัวเรือนในสหรัฐฯ เนื่องจาก “อัตราการออมส่วนบุคคลในปี 2024 อยู่ที่ 4.6%” ในขณะที่ “การขาดดุลของรัฐบาลกลางสหรัฐฯ อยู่ที่ 6% ของ GDP” และเขาโต้แย้งว่าธนาคารที่เป็นศูนย์กลางการเงินที่ใหญ่ที่สุดของสหรัฐฯ ได้เพิ่มการถือครองคลังของตนเพียง “~300 พันล้านดอลลาร์” ในปีงบประมาณ 2025 เทียบกับการออก “1,992 พันล้านดอลลาร์” ทำให้สิ่งเหล่านี้มีความหมายแต่ไม่เด็ดขาด
ในทางกลับกัน Hayes วางตำแหน่งกองทุนเฮดจ์ฟันด์ที่มีมูลค่าสัมพัทธ์—โดยเฉพาะตำแหน่งการจองผ่านยานพาหนะเคย์แมน—เป็นราคาเสนอส่วนเพิ่มที่กำหนดราคาสำหรับระยะเวลาของสหรัฐอเมริกา โดยอ้างถึงการศึกษาของ Federal Reserve เมื่อเร็ว ๆ นี้ เขากล่าวว่า: “กองทุนเฮดจ์ฟันด์หมู่เกาะเคย์แมนที่ซื้อสุทธิ 1.2 ล้านล้านหลักทรัพย์ของกระทรวงการคลัง… [between] มกราคม 2022 และธันวาคม 2024… [and] ดูดซับ 37% ของการออกธนบัตรและพันธบัตรสุทธิ” สถาปัตยกรรมการค้านั้นตรงไปตรงมา: “ซื้อตราสารหนี้ที่เป็นเงินสดเทียบกับการขายสัญญาซื้อขายล่วงหน้าทางการเงินที่เกี่ยวข้อง” จากนั้นใช้ประโยชน์จากพื้นฐานเล็กๆ ผ่านการระดมทุนซื้อคืน เนื่องจากขอบนั้น “วัดจากจุดพื้นฐาน” การซื้อขายจึงใช้ได้เฉพาะในกรณีที่เลเวอเรจมีราคาถูกและสามารถคาดเดาได้ทุกวัน
ช่องทางนั้นนำไปสู่ SRF โดยตรง Hayes วางแนวทางอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นของ Fed – “กองทุน Fed ระดับบนและระดับล่าง ซึ่งปัจจุบันเท่ากับ 4.00% และ 3.75% ตามลำดับ” – และการวางแนวนโยบายที่รักษาอัตราดอกเบี้ยในตลาดไว้ภายใน: Reverse Repo Facility (RRP) ที่ขอบเขตล่างสำหรับกองทุนตลาดเงิน (MMF) และธนาคาร ดอกเบี้ยจากยอดคงเหลือสำรอง (IORB) สำหรับธนาคารที่อยู่ตรงกลาง และ SRF ที่ขอบเขตบนในฐานะหัวจุกฉุกเฉิน
Lower Fed Funds = RRP < IORB < SRF = Upper Fed Funds" เขาสรุป โดยเสริมว่าเป้าหมาย SOFR โดยปกติแล้วจะแกว่งไปมาภายในแบนด์ ความเครียดเกิดขึ้น "เมื่อ SOFR ซื้อขายอยู่เหนือ Upper Fed Funds" ซึ่งเขาเรียกว่า "ปัญหา" เพราะ "ระบบการเงินที่สกปรกปิดตัวลง" เมื่อผู้เข้าร่วมไม่สามารถม้วนเลเวอเรจข้ามคืนในอัตราที่มั่นคง
ในการบอกของเขา อุปทานเงินสดที่รองรับ SOFR นั้นมีโครงสร้างที่บางกว่าเมื่อ Fed เริ่มเข้มงวดเชิงปริมาณในต้นปี 2565 เขากล่าวว่า MMF ได้ระบาย RRP ลงจนเหลือศูนย์เพราะ “อัตรา T-bill นั้นน่าดึงดูดมาก” ทำให้ผู้ให้บริการเงินสดซื้อคืนมีความพร้อมน้อยลง นั่นทำให้ธนาคารต่างๆ เป็นผู้จัดหาสภาพคล่องตราบใดที่พวกเขามีทุนสำรองเพียงพอ แต่ “ธนาคารต่างๆ สูญเสียทุนสำรองหลายล้านล้านนับตั้งแต่เฟดเริ่ม QT”
สิ่งที่ตรงกันข้ามกับปริมาณเงินสดที่ลดลงนั้นคือความต้องการอย่างไม่หยุดยั้งในการจัดหาเงินทุนซื้อคืนจากกองทุน RV ซึ่งต้องใช้การซื้อคลัง “ส่วนเพิ่ม” หาก SOFR ขู่ว่าจะทะลุเพดานและซื้อคืนไม่น่าเชื่อถือ SRF ของ Fed จะต้องหยุดระบบเพื่อป้องกันอุบัติเหตุด้านเงินทุน “เนื่องจากสถานการณ์ที่คล้ายกันเกิดขึ้นในปี 2019 Fed จึงสร้าง SRF” Hayes เขียน “เฟดสามารถจัดหาเงินสดจำนวนไม่สิ้นสุดโดยใช้แท่นพิมพ์ที่ SRF ตราบใดที่มีหลักประกันในรูปแบบที่ยอมรับได้” ข้อสรุปของเขาตรงไปตรงมา: “หากยอดคงเหลือของ SRF สูงกว่าศูนย์ เราก็รู้ว่าเฟดกำลังขึ้นเงินจากเช็คของนักการเมืองโดยใช้เงินที่พิมพ์ออกมา”
Hayes ตั้งชื่อแบบไดนามิกนี้ว่า “Stealth QE” เขาแย้งว่าทัศนวิสัยของการขยายงบดุลโดยสมบูรณ์ผ่านการซื้อสินทรัพย์นั้นเป็นพิษทางการเมืองในขณะนี้ – “QE เป็นคำสกปรก… QE = การพิมพ์เงิน = อัตราเงินเฟ้อ” ดังนั้นธนาคารกลางจะต้องการตอบสนองความต้องการเงินดอลลาร์ส่วนเพิ่มผ่านการกู้ยืมของ SRF มากกว่าโดยการสร้างทุนสำรองส่วนเกินอย่างเห็นได้ชัด
สิ่งนี้หมายถึงอะไรสำหรับตลาด Crypto
ผลลัพธ์มีความคล้ายคลึงกันในแง่ของสภาพคล่องในมุมมองของเขา: เครดิต repo ที่กระจายโดย Fed เทียบกับกระทรวงการคลังยังคงเพิ่มเงินดอลลาร์ที่ใช้จ่ายในระบบเพื่อใช้เป็นเงินทุนในการกู้ยืมของรัฐบาล “นี่จะเป็นการซื้อเวลา แต่ในที่สุดการขยายตัวแบบทวีคูณของการออกตราสารหนี้คงคลังจะบังคับให้มีการใช้ SRF ซ้ำ” เขาเขียน “Stealth QE จะเริ่มในไม่ช้า ฉันไม่รู้ว่าจะเริ่มเมื่อใด แต่… ยอดคงเหลือของ SRF จะต้องเติบโตในฐานะผู้ให้กู้ที่พึ่งสุดท้าย เมื่อยอดคงเหลือของ SRF เติบโตขึ้น จำนวนสกุลเงินดอลลาร์ในโลกก็ขยายตัวเช่นกัน ปรากฏการณ์นี้จะจุดประกายตลาดกระทิงของ Bitcoin”
นอกจากนี้เขายังร่างฉากหลังทางยุทธวิธีในระยะสั้นที่ช่วยอธิบายโทนของตลาดล่าสุดในสกุลเงินดิจิทัล ในขณะที่การประมูลกำลังดึงเงินสดเข้าสู่บัญชีทั่วไปของกระทรวงการคลัง เขาตั้งข้อสังเกตว่าการใช้จ่ายทางการคลังถูกขัดขวางชั่วคราวจากการปิดตัวของรัฐบาล ส่งผลให้สภาพคล่องของภาคเอกชนลดลง
“บัญชีทั่วไปของกระทรวงการคลังอยู่เหนือเป้าหมาย $850 พันล้านประมาณ $150 พันล้าน” เขาเขียน โดยโต้แย้งว่า “สภาพคล่องพิเศษนี้จะไม่ถูกปล่อยออกสู่ตลาดจนกว่ารัฐบาลจะเปิดอีกครั้ง” ซึ่งมีส่วนทำให้เกิด “ความนุ่มนวลในปัจจุบันในตลาด crypto” กล่าวอีกนัยหนึ่ง เครื่องมือทางการเงินแบบเดียวกันที่ท้ายที่สุดแล้วบังคับมือของ Fed ผ่าน SRF สามารถทำให้สภาพคล่องในระยะสั้นหมดลงเมื่อออกค่าใช้จ่าย front-runs
วาทกรรมของ Hayes ยังคงเฉียบคมโดยเจตนา เขาอธิบายคลังสมบัติว่าเป็น “ไอ้หมา” ที่ให้ผลตอบแทนที่แท้จริง เรียกฝ่ายซื้อว่า “พวกกินหนี้” และเปิดเพลงด้วยเพลงสรรเสริญคุณสมบัติทางการเงินของ Bitcoin – “ขอสรรเสริญท่านซาโตชิในครั้งนั้นและดอกเบี้ยทบต้นมีอยู่ไม่ว่าคุณจะเป็นใครก็ตาม” การยั่วยุนั้นตรงประเด็น: หากการจัดหาเงินทุนส่วนเพิ่มสำหรับการขาดดุลของสหรัฐฯ ขึ้นอยู่กับการหนุนหลังที่ทึบแสงมากกว่าการสร้างทุนสำรองที่โปร่งใส วงจรสภาพคล่องโดยธรรมชาติที่ไม่ใช่อธิปไตยของ crypto จะกุญแจสำคัญในท่อประปาที่ซ่อนอยู่แบบเดียวกัน เขากลั่นกรองผลการลงทุนในประโยคเดียว: “จำนวนหนี้คงคลังที่ออก = การเพิ่มขึ้นของอุปทานของดอลลาร์”
เรียงความไม่ใช่การเรียกปฏิทิน Hayes ปฏิเสธที่จะประทับเวลาการผันกลับ – “ฉันไม่รู้ว่าจะเริ่มเมื่อใด”—และเขาเตือนว่า “ระหว่างตอนนี้และเมื่อ QE ล่องหนเริ่มต้นขึ้น เราต้องใช้เงินทุน คาดว่าตลาดจะขาด ๆ หาย ๆ” โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อไดนามิกของการปิดระบบที่บิดเบือนกระแส
แต่เขามีทิศทางที่ชัดเจนเมื่อการใช้งาน SRF ยังคงมีอยู่: “Stealth QE จะเริ่มในไม่ช้า… [and] จะจุดประกายตลาดกระทิงของ Bitcoin” สำหรับนักลงทุน crypto ที่ต้องการดูการพิมพ์ CPI และจุด FOMC ข้อความคือการติดตามโครงสร้างจุลภาคของตลาดเงินแทน ในกรอบการทำงานของ Hayes เมื่อยอดคงเหลือของ SRF หยุดเป็นข้อผิดพลาดในการปัดเศษและเริ่มมีแนวโน้ม นั่นคือสัญญาณว่าสภาพคล่องของเงินดอลลาร์พลิกกลับอย่างเงียบ ๆ และสกุลเงินดิจิทัลนั้นยังไม่ถึงจุดสูงสุด
ณ เวลานี้ มูลค่าตลาดรวมของ crypto อยู่ที่ 3.41 ล้านล้านดอลลาร์
คำแนะนำการอ่านบทความนี้ : บางบทความในเว็บไซต์ ใช้ระบบแปลภาษาอัตโนมัติ คำศัพท์เฉพาะบางคำอาจจะทำให้ไม่เข้าใจ สามารถเปลี่ยนภาษาเว็บไซต์เป็นภาษาอังกฤษ หรือปรับเปลี่ยนภาษาในการใช้งานเว็บไซต์ได้ตามที่ถนัด บทความของเรารองรับการใช้งานได้หลากหลายภาษา หากใช้ระบบแปลภาษาที่เว็บไซต์ยังไม่เข้าใจ สามารถศึกษาเพิ่มเติมโดยคลิกลิ้งค์ที่มาของบทความนี้ตามลิ้งค์ที่อยู่ด้านล่างนี้
Source link
